茶饮界顶流蜜雪冰城即将叩响A股大门，再次勾起市场对“网红”茶饮们上市前后的深刻记忆。

曾几何时，三只松鼠、良品铺子、奈雪的茶、泡泡玛特、完美日记等多个“网红”消费品牌头顶品牌光环、携带一众知名风投机构登陆二级市场，造就了国内零食界、茶饮界、潮玩圈、国货圈的“第一股”，在市场上讲述了中国的品牌故事。

将时间拉回当下，这些“网红”品牌在二级市场上是否安好？他们的商业模式、品牌故事是否广受资本认可？

在当前的茶饮行业中，一杯奶茶卖到20-30元已非常普遍，但蜜雪冰城柠檬茶却可以做到4块钱一杯，奶茶也不过6-8元。然而，即便价格如此便宜，蜜雪冰城依然能赚钱。公司招股说明书显示，2019年、2020年、2021年蜜雪冰城的营业收入分别为25.66亿元、46.80亿元、103.51亿元，归属母公司净利润分别为4.45亿元、6.32亿元、19.1亿元。

上市前夕业绩爆发，这似乎是多数网红品牌的共同之处。实际上，在蜜雪冰城发布招股说明书之前，A股已有三只松鼠、良品铺子等，港股有奈雪的茶、泡泡玛特等，美股有完美日记母公司逸仙电商等，率先登陆资本市场。

不难发现，不少网红品牌在上市前通过砸钱做营销，快速占领市场，其业绩往往能实现爆发式增长，但上市后，当该消费品牌进入“后网红时代”，复购率低、新鲜度无法延续等问题显现后，业绩增长会有所乏力。更为严重的是，在供应链足够成熟的背景下，极少数公司能够通过技术、供应链等建立自己的壁垒，以至于该模式很容易被复制，导致行业的“内卷”。

体现在资本市场上，不少网红品牌上市后股价表现乏力。无论是有着“国民零食第一股”称号的三只松鼠、“新零售第一品牌”良品铺子、“口罩第一股”稳健医疗，还是“盲盒第一股”泡泡玛特、“新美妆国货之光”完美日记、“奶茶第一股”奈雪的茶，上市后不久，股价表现都差强人意。

事实上，上述企业在上市之前都在品牌上下了大功夫，在众多年轻消费群体中，品牌已经拥有较大的知名度。此时，品牌形象的树立直接影响企业的认知度和美誉度，品牌形象已成为决定企业能否在激烈的市场竞争中生存和发展的重要因素。随着行业逐渐步入品牌竞争时代，品牌优势突出的企业将在行业竞争中占据更为有利的地位。

砸钱做品牌，少不得背后资本的大力扶持。2020年至2021年，在消费赛道如火如荼的背景下，多个消费网红品牌叩响资本的大门，并涌现多个第一股。但潮水退去后，资本逐渐退场，市场和玩家也逐渐放慢了脚步。

以三只松鼠为例，成为网红品牌的背后，与IDG资本和今日资本的强力支持离不开。据了解，三只松鼠成立不到两个月，便获得了IDG资本150万美元的天使投资，公司也因此有了第一笔创业资金。随后在三只松鼠成立3年内，IDG资本旗下的Gao Zheng Capital与NICE GROWTH对三只松鼠投资了1164.8万美元。

今日资本投资入股三只松鼠的时间相对较晚，但其一出手就是大手笔。今日资本旗下LT GROWTH INVESTMENT IX(HK)LIMITED (简称“LT GROWTH”)于2013年5月8日对三只松鼠投资541.5万美元，又在2014年追加投资743万美元，两次合计投入1284.53万美元。

直到上市前，NICE GROWTH持有三只松鼠8265.6万股，占比22.96%；LT GROWTH持有6710.4万股，占比18.64%；Gao Zheng Capital持有1692万股，占比4.7%。

2019年7月12日，三只松鼠正式在A股上市，当天收涨44%，报21.14元/股，随后，公司股价持续攀升，2020年5月，三只松鼠最高达91.59元/股，总市值超过360亿元。而三只松鼠的上市，也使得投资人回报颇丰。按照最高价算，IDG资本浮盈曾超百倍，今日资本浮盈也在60倍以上。

但资本的甜蜜期过后，IDG资本和今日资本均对三只松鼠进行了减持，其中，IDG资本旗下Gao Zheng Capital于2021年年报退出了前十大股东名单，IDG资本旗下NICE GROWTH因减持持股数降至5059.34万股。今日资本旗下LT GROWTH在限售股解禁后，于2020年三季度和四季度合计减持了946万股，随后减持数一直保持为5764.4万股不变。而以当前价格计算，IDG资本和今日资本在三只松鼠投资项目上仍浮盈数十倍，但相对此前盈利明显缩减。

此次，拟在A股上市的蜜雪冰城是高瓴在Pre-IPO阶段重金入股的企业。据蜜雪冰城招股说明书，在公司第四次增资过程中，高瓴旗下高瓴蕴祺以9.33亿元，认购453.51万元新增注册资本，增资完成后，高瓴蕴祺持有453.51万股，占比4%。2021年，蜜雪冰城以资本公积金中的溢价部分转增股本，高瓴蕴祺增持股增至1440万股，占比4%。

商业模式可否支撑业绩？

任何风口都不可能长盛不衰，不难发现，近两年那些曾经大红大紫的新消费赛道中的网红品牌已逐渐回归常态，与此同时，这个赛道上不少品牌的融资已步入寒冬。网红点心门前的队伍不见了、彩妆卖不动了、茶饮开始降价……头部品牌的动态，都可谓新消费赛道的“晴雨表”。根据联商网零售研究中心统计的最新数据，2022年上半年新消费领域融资总金额同比下降18%。

表面看起来，蜜雪冰城和奈雪都同属于新茶饮赛道，都是一家卖茶饮的企业，但其商业模式却不尽相同。从招股说明书可看出，蜜雪冰城的重头在于供应链管理，采取加盟的模式，更类似一家制造业企业，而奈雪的重头在于直营的门店运营，虽然毛利率高，但运营成本也非常高。

商业模式决定其可持续的盈利能力，而一级市场曾经的火热却一定程度上让不少人忽略了这一商业本质。璀璨资本创始合伙人罗挺霞认为，从宏观来看，前期市场热情给予了这些品牌较高的估值，如今全球资本市场下跌，无论是估值还是资本的热度都应声下跌。从微观来看，网红品牌风口效应一定程度提前透支了公司估值潜力，但是当增长放缓之后，如果没有找到第二增长曲线，或者产品力缺失，没有形成品牌忠诚度，就会导致业绩下滑。

作为消费领域的投资人，罗挺霞也观察到，资本对消费的态度确实有所冷却，但在她看来，这不是态度的转变，更多是合理回归。“我们更熟悉离我们近的年份的环境，以为这才是常态。其实把周期拉长一点，会发现这种热情到冷却只是均值回归的一个波动。估值回归不一定是坏事，因为这会让我们去思考哪些是长期真正重要的事情。”

受访投资人一致认为，当下消费品牌的“自我造血能力”是最重要的基本功，如果仍需要靠资本“投喂”活下去，也意味着其自身没有太大价值。罗挺霞认为，真正好的企业虽然估值短期会受到市场情绪的影响，但从长期来看，还是取决于业绩的增长。

在罗挺霞看来，对网红品牌创业团队而言：第一，要重视现金流管理，生存是第一位的；第二，将更多的精力回归到产品层面：一方面打磨产品做好迭代以更好满足客户需求；另一方面分析网红背后的逻辑，针对客群消费偏好的变化进行适时调整。