来源：健康霄云汇（ID：jiankangxyh）

近期，膳食营养品龙头汤臣倍健（300146）公布了其2024年中报，数据显示，上半年公司实现营业收入46.13亿元，同比减少了17.56%；归属于上市公司股东的净利润为8.91亿元，同比下降了42.34%。

在解读这份中报时，笔者认为，不妨从一个更宏观且富有洞察力的行业视角切入，来深入探讨汤臣倍健的中报，分析其在这样的行业动态下，是如何布局与应对当前挑战的。

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进入门槛较低的营养保健行业

汤臣倍健创始人梁允超曾指出，营养保健行业存在两条发展路径：一条是重功能的保健食品，研发门槛高，需大量资金投入；另一条则是轻功能的食品化和快消化产品，虽门槛较低，但市场竞争异常激烈。当前，中国膳食营养补充剂市场正处于充分竞争但集中度较低的初级阶段，未来预计会像其他消费品市场一样，品牌和企业将高度集中。然而，面对这一趋势，汤臣倍健正面临多重挑战。

一方面，国际巨头凭借其雄厚的资金实力和丰富的行业经验纷纷进入中国市场，对本土企业构成巨大威胁。如果本土企业无法抓住机遇增强自身实力和竞争能力，很可能被挤出市场，使得这一新兴消费品市场成为国际巨头的天下。

另一方面，国内营养产业的蓬勃发展也吸引了资金雄厚的国有大型药企和食品企业涉足膳食营养补充剂行业，进一步加剧了市场竞争。

尽管汤臣倍健作为行业内的佼佼者，其成功上市为行业带来了大量的资本涌入，推动了行业的快速发展，但同时也使其自身面临了更多的挑战。特别是电商的强势崛起，使得汤臣倍健过去赖以成功的药店渠道模式显得脆弱不堪。药店渠道占比从原本的半壁江山迅速下滑至不足两成，导致汤臣倍健的增长全面放缓，甚至在2016年首次出现了营收个位数增长的情况。

近年来，中国VDS行业线下渠道增长放缓，线上渠道占比已超过40%，渠道结构变化趋于稳定。面对增长停滞的困境，汤臣倍健不得不转战线上渠道。这一转变不仅反映了市场环境的剧烈变化，也凸显了汤臣倍健在维护其市场地位和持续增长方面所面临的严峻挑战。

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销售费用入不敷出

在深入探讨汤臣倍健中报利润数据的表现时，不难发现其净利润的下滑幅度远超营收，即便毛利率仅呈现轻微下滑趋势。这一显著现象背后，核心原因在于销售费用的居高不下，且并未随营收的减少而相应缩减。

具体而言，2024年上半年，汤臣倍健的销售费用高达18.21亿元，占营业收入的比例攀升至39.5%，相较于2023年同期的18.28亿元，虽然绝对金额变化不大，但占营收的比重却显著提升，从32.6%跃升至近40%。这一数据表明，即便在营收同比下滑17.56%的严峻形势下，汤臣倍健在营销方面的投入并未有效缩减，反而占用了更多资源比例，这无疑加剧了公司的盈利压力。

而这种高昂的销售费用投入并未能有效转化为营收的增长动力。相反，它进一步侵蚀了公司的利润空间，导致净利润的下滑幅度远超过营收的减少幅度。这不仅反映出汤臣倍健在市场竞争中的营销效率可能存在问题，也暗示其品牌影响力和产品竞争力在面临挑战时显得力不从心。

此外，汤臣倍健当前面临着多重负面因素的叠加效应。作为实施多品牌策略的企业，其上半年主要品牌收入均出现了不同程度的下滑。具体而言，核心品牌“汤臣倍健”的收入为26.35亿元，同比下降了19.77%；“健力多”品牌收入为5.91亿元，同比下降16.81%；而“lifespace”国内产品的收入为2.10亿元，同比下降了24.79%，其境外子公司LSG的收入为5.11亿元，同比下降4.72%(按澳元计算为1.08亿澳元，同比下降5.37%)。

从产品层面来看，由于氨糖、维生素及护肝类产品销售的减少，2024年上半年，汤臣倍健的片剂产品营业收入降至7.33亿元，同比减少了37.53%；同时，受蛋白粉及益生菌类产品销售下滑的影响，公司粉剂产品的营业收入为4.64亿元，同比减少了33%。此外，胶囊产品的营业收入也降至6.85亿元，同比减少了13.49%。

在销售渠道方面，汤臣倍健同样面临挑战。今年上半年，其线下渠道的收入为26.29亿元，同比下降了15.82%；而线上渠道的收入为19.53亿元，同比下降了20.54%。

值得注意的是，自2021年起，汤臣倍健的经销商数量持续减少。从2019年至2023年末，其经销商数量分别为626家、1219家、1171家、1003家、993家。截至2024年6月末，经销商数量已减少至862家，上半年境内、境外经销商分别减少了130家和1家，合计减少131家。与2020年的最高峰时期相比，三年半内公司经销商数量整体减少了357家，降幅接近三分之一。

经销商数量的大幅减少直接削弱了汤臣倍健的销售渠道和市场覆盖面，使其难以有效触达消费者，进一步加剧了营收的下滑趋势。同时，库存积压问题也日益严重，不仅增加了存货跌价准备，还占用了大量资金，对公司的运营效率和盈利能力造成了双重打击。

03

激进的产能扩张

在存货持续增长的背景下，汤臣倍健的扩产项目遭遇了延期。2021年，汤臣倍健通过向特定对象发行股票，实际募集资金净额为30.91亿元，主要用于三个扩产项目。然而，目前这些项目的投入金额远低于承诺的投资总额，且其中两个项目已被延期。

这些扩产项目延期的背后，反映了汤臣倍健面临的产能问题。尽管目前的产能利用率看似正常，但一旦扩产项目上线，产能利用率将大幅下降。面对如此大的产能增加，汤臣倍健选择主动延期与放缓产能扩张，但这只是权宜之计。在新的VDS周期下，如果销量无法匹配这些产能，必将导致产能过剩的问题。

在商业社会中，企业的动态不仅体现在进入与扩张的积极一面，也存在着退出与收缩的另一面。行业内的利润波动往往驱使企业做出不同的战略选择。然而，值得注意的是，企业在实际操作中往往发现，扩张比收缩更容易。新建厂房、推出新产品和增设产能相对容易实现，但后续的处理或调整却往往困难重重。这一点在商业社会的广阔舞台上体现得尤为明显，企业需要谨慎权衡扩张与收缩的利弊，以做出明智的战略选择。

梁允超在2024年致股东的信早已自省：“剔除全行业性的阶段性高增因素外，客观来看，没有任何自喜的理由”。尽管管理层有着自知之明，但是汤臣倍健的未来何时有转机可能还待观察。