随着收入水平的提高，人们对饮食不再满足于充饥，对菜肴风味的追求越来越高，这为调味品的发展带来了契机。由于饮食和口味的不同，不同国家的调味品也有所不同，东方酱料讲究传统，日本、韩国酱油第一品牌均为本土品牌，这就为营销强势的外资企业设置了高门槛。

过去10年，餐饮业的蓬勃发展和居民家庭收入的提升带动了调味品整体的快速发展，调味品行业收入、利润总额复合增长率分别达到20%、26%。未来10年，更好的味觉体验、结构升级将成为调味品行业增长的主要驱动力。

1、家庭消费升级将更为明显：味觉体验诉求，例如增鲜提味，带动家庭调味品消费升级；食品安全诉求使人们更重视品牌、愿意支付溢价；细分用途和便捷诉求带动调味品保有量和消费单价的增长。

2、调味品零售单价低、在人均消费支出中比重低，有升级空间。与猪肉、高端牛奶相比，一公斤酱油的价格较低。06-11年酱油、醋行业年均价格涨幅(主要为结构升级带动)分别为4%、6%。

3、借鉴日韩经验，中国调味品尚处结构调整的初级阶段。日本、韩国消费者对调味品非常讲究，不仅关注口味、细分用途，而且讲究酿造工艺，偏好纯天然酿造、零添加的产品，也愿意对此支付溢价。韩国酱油零售价多数为17-18元/500ml，而中国酱油价格介于5-8元/500ml。

12年调味品CR5仅为8.55%，集中度有望逐步提升，且发生恶性竞争的可能性不大。2012年全国调味品、发酵制品制造行业收入2059亿元，全国前五大品牌(海天、太太乐、老干妈、李锦记、美味鲜)按销售收入测算的市占率仅为8.55%，集中度低于全球市场(CR5为20%)以及美国(CR5为3g%)、日本(CRlO为41%)等。未来，食品安全诉求、成本压力、产能扩张和并购将使行业向龙头品牌集中。调味品为口碑和习惯性消费，且龙头企业海天推行“双轨制”(产品上行、渠道下行)、“以市场养市场”，竞争较为理性。

细分子行业，看好“味”分辨率高的传统调味品，优先选择酱油、醋，其次是调味酱、榨菜。传统调味品(包括酱油、醋类、榨菜和调味酱等，与此相对的新式调味品，包括鸡精、某些香辛料等舶来品)制造上强调“时间的价值”或者产地属性，受海外替代品的威胁较小。从味觉体验的角度看，“味”分辨率越高的子行业，越容易发生消费升级。

酱油：细分意识逐渐养成，生抽、高档产品有望保持较快增长。沿海一线城市酱油通用意识在下降，家庭保有2瓶或以上酱油的比例不断增加。目前全国生抽、老抽(生抽以外的酱油统称为老抽)的消费量比例约为3：7，更营养美味的生抽占比将提升，3年后比例有望达到5：5。

醋：具备产地底蕴，集中度最低，高端化和醋类衍生品潜力大。醋已经形成根深蒂固的四大产地品牌，但集中度低，按产量测算CR5占比17%，行业有待整合。因此，如果营销得当的话，醋的高端化潜力更大。

调味酱：口味决定销路，是龙头企业品类拓展的优先选择。对调味酱来说，口味是消费者选择的首要理由，只要口味对路就不愁销路。同时，由于调味酱的原料和销售渠道可与酱醋共享，毛利较高、创新空间大，是酱醋类龙头企业进行品类拓展的优先选择。海天、李锦记、欣和等都推出了调味酱。

榨菜：“乌江”品牌优势明显，行业集中度低，龙头企业市场占有率有提升空间。榨菜销售单价低，随着收入水平的提高，人们愿意为食品安全支付溢价。

涪陵榨菜的“乌江”牌榨菜市场占有率第一，但仅为13.6%，随着渠道的下沉，市占率有望提升。

依次推荐中炬(产品定位高端、增长快)、涪陵榨菜(渠道下沉效果显现)、加加食品(估值低、明年也有产能释放和新品推广)、恒顺醋业(有品牌底蕴)，同时建议积极关注拟上市的海天股份。