核心提示：受原奶价格下降、销售费用增加等因素影响，辉山乳业（06863.HK）2015年第一季度利润出现下滑。日前，辉山乳业公布截止到3月31日年度业绩称， 2015年第一季度公司销售额39.23亿元，同比增长11.1%;净利润8.77亿元，同比下降29.8%。机构认为，辉山乳业下游扩张过于剧烈，评级由“买入”降为“持有”。

受原奶价格下降、销售费用增加等因素影响，辉山乳业（06863.HK）2015年第一季度利润出现下滑。日前，辉山乳业公布截止到3月31日年度业绩称， 2015年第一季度公司销售额39.23亿元，同比增长11.1%;净利润8.77亿元，同比下降29.8%。机构认为，辉山乳业下游扩张过于剧烈，评级由“买入”降为“持有”。

尽管辉山乳业执行董事、副总裁葛坤公开表示，业绩下降的原因是原奶价格下降、液态奶没有实现预期增长、销售费用增加以及新增土地租金，不过业内人士在接受《中国经营报》记者采访时透露，去年辉山在婴幼儿奶粉上打了不少广告花了很多钱，但布局全国婴幼儿奶粉市场并没有达到预期的目标，浙江温州、湖南永州、海南等地最早做辉山奶粉的一些经销商已经撤出；而辉山乳业与菲仕兰合资的婴幼儿奶粉上市时间也将推迟。

净利下滑 机构下调评级

7月7日，一位不愿意透露姓名的业内人士告诉记者，辉山乳业净利润下滑的原因是辉山乳业上市后，开始在全国市场布局，为了宣传产品花了大量的广告费用，尤其是推广婴幼儿奶粉市场，但销售效果并不理想。

该人士表示，辉山乳业的液态奶市场比较稳定，在东北市场能排到前三名，液态奶是其主要收入来源。而在原奶方面，全世界的原奶价格都在下降，但下降幅度不明显。虽然国产奶确实不好卖，不过对整体业绩不会造成太明显的回落，因为所有原奶的价格，不是每个月都谈判，而是在去年就已经与收购的乳品企业谈好了收购价格，因此短期的波动会自动调节。

记者从辉山乳业财报中看到，截止到2015年3月31日，液态奶的营业额为24.217亿元，同比增长5.9%;奶粉为4.733亿元，同比增长86.5%，其中婴幼儿配方粉产品（含成人营养粉）3.11亿元；原奶的外部销售为10.28亿元，同比增长3.9%。

业内人士认为，从这些数据不难看出，辉山乳业的主要业绩来自于液态奶，其次是原奶，而奶粉虽然增速最快，但所占总营业额的比重仍然比较小，不过辉山乳业却为此投了很多广告，导致经营费用增加。

7月9日，辉山乳业新闻发言人赵鑫接受记者采访时表示，辉山乳业从2013年9月才开始做奶粉，这么短的时间能做到几个亿还是不错的。

辉山乳业公开表示，为了使更多消费者，特别是东北区域外的消费者了解本公司及“辉山”产品，本集团拍摄并于央视及各地方台投放“杰茜牧场”广告以及赞助由央视播出的《少年中国强》节目，借此强化品牌建设力度和品牌知名度，品牌和广告投入费用相应增大。

数据显示，经营费用发生额自截至2014年3月31日年度的7.138亿元增长至截至2015年3月31日止年度的10.055亿元，经营费用同比增加了2.92亿元，导致净利润下滑明显。

事实上，早在6月17日，大和证券称，辉山乳业发盈警，料2015财年纯利按年将倒退25%至30%，主要是由于销售开支升势较预期严重，加上加工奶的销售放缓。大和现时预料，辉山2015财年纯利按年将降26%（此前料按年增9%），要到2016~2017财年才会反弹。

此外，由于其营收增长可能出现放缓，因此亦下调其2015~2017财年每股盈测31%至39%。大和证券指出，仍然偏好辉山的奶牛场业务，因原奶平均售价在2016财年下半年将复苏，但认为其下游扩张过于剧烈，将评级由“买入”降至“持有”，目标价由2元降至1.55元。

区域品牌布局全国难破局

业内知情人士表示，辉山乳业的情况和蒙牛有点类似，一直想发展婴幼儿配方奶粉，去年开始全面布局全国市场。除了做东北和华北市场外，还在广东、福建宁德和浙江温州等地招了经销商，大量投放广告，但产品销售效果并不好。

辉山乳业表示，在本报告年度内，公司进一步开发东北市场及继续布局全国重点区域市场，此需要先行投入较多的市场费用以赢得未来更多的销量增长和更大的市场份额，伴随经销商及直营门店数量的增加，渠道推广费用、商超费用、人员费用及运输费用均相应增加。

上述知情人士还透露，区域品牌做全国市场的难度比较大，尤其是南方市场对此类的奶粉品牌根本不认同，就连完达山几十年的品牌在南方市场认可度也不高。目前辉山乳业撤离了一些没有做起来的市场，如湖南永州、浙江温州、海南等地最早做辉山奶粉的经销商已经退出市场，后续是否还在招商不得而知。目前辉山婴幼儿奶粉市场主要集中在东北三省、河南、河北、山东和山西等地，而华南市场基本上是战略性地放弃了。

不过，赵鑫回应记者采访时表示，辉山乳业在上述市场的发展情况良好。以永州为例，经销商对品牌认可程度高，门店动销效果不错。未来会继续致力于拓宽营销网络，逐步扩大产品的覆盖面积。

知情人士认为，经销商撤离的主要原因是做了大半年做不下去了，辉山给到经销商的利润空间不足，虽然他们很容易把货压到经销商渠道，但在消费者不买账的情况下，这些经销商只能被倒逼退出市场。

此外，辉山乳业本身是从事原料奶生产和销售的，而转做婴幼儿奶粉品牌力不够，消费者的接受程度不高。同时，做婴幼儿奶粉的销售团队也不专业，虽然辉山从其他乳业聘请了一些人员来运作，但配合起来仍然有欠缺，和消费者沟通的专业水平也不够。在猛砸了一段时间的广告后，就没有再继续砸下去，最终导致投入与产出不成正比，远远低于最初的期望。

对此，赵鑫表示，辉山乳业的市场推广策略是根据品牌的市场营销布局、产品推广需求、不同的营销阶段来制定的。去年通过投放硬广、电视节目植入、活动冠名、社会公益等多种形式，结合不同的媒介进行了全方位立体化的推广营销。而今年会延续去年的市场推广策略，在核心媒体进行全方位覆盖，并且根据市场变化实时进行调整。同时伴随互联网的兴起，公司也将在互联网层面持续投入，奶粉方面今年也签约刘涛作为辉山奶粉形象代言人，未来代言人和深度植入形式将丰富多样。

知情人士表示，辉山乳业的奶粉市场定价在每罐180~258元之间，这个价格区间在国产奶粉中算是主流价格，主要走传统的经销商渠道，母婴渠道占比相对要小。但由于市场竞争太过激烈，目前在一些地级市场已经撤出，保留下来的是很多县级经销商。目前辉山金装婴儿配方奶粉仍在招商。

数据显示，辉山乳业的奶粉营销网络已拥有1049个经销商，621家辉山红装直营母婴店。赵鑫表示，辉山乳业奶粉销售主要通过母婴、传统渠道以及互联网电商等多种渠道结合，市场集中在华中、华北、东北地区，未来将继续扩张深耕北方，持续拓展并耕耘全国市场。

乳业专家解观胜表示，婴幼儿奶粉市场竞争比较激烈，辉山乳业只投入一年确实很难见成效，促销活动要到位，要有专业的团队去运作，消费者的口碑是做出来的，没有三五年的投入时间很难解决区域品牌向全国市场布局所面临的一系列问题。

与菲仕兰合资奶粉上市延迟

辉山在自己的奶粉推广遇到问题的同时，与菲仕兰的合作进展也比较慢。知情人士告诉记者，去年辉山乳业与菲仕兰签订了合作协议，双方各占50%合资建厂，生产一款婴幼儿产品，该产品使用子母品牌，但至今仍没有推向市场。

对于合资奶粉的进展，赵鑫表示，目前双方合作非常愉快，业务开展顺利，新的奶粉品牌将会根据经营团队的市场推进节奏安排上市的时间。

公开报道显示，2014年10月，菲仕兰支付7亿元人民币以获得辉山乳业秀水工厂50%的股份，并将投资3000万美元在香港证券交易所购买辉山乳业的股票，双方确定将合作推出一个婴幼儿奶粉品牌。

2004年，菲仕兰宣布退出中国，包括旗下的子母品牌，并将其在国内的合资公司菲仕兰天津乳品有限公司的经营权完全交给其中方合作伙伴。在此后的多年间，菲仕兰在中国市场的业务仅仅保有向娃哈哈、伊利等企业出口乳清粉。2008年，菲仕兰开始以贸易商的角色向中国市场出口美素佳儿奶粉，这一品牌迅速占据中国婴幼儿奶粉市场前五名位置。2010年，菲仕兰才到中国成立正式的分公司。

知情人士表示，与菲仕兰合资生产的子母品牌奶粉的经营将与辉山旗下的奶粉分开，由菲仕兰的营销团队负责运营。但是合同签了很长时间，双方就谁控股问题，却互不让步，沟通了很多轮仍无结果，本来打算7月推出新产品，但上市最终延迟，有可能会在今年底或明年初推出。

葛坤公开称，辉山乳业在产品结构上，高毛利产品将进一步增多。明年会有更多大类的B2B产品要面世，婴儿配方粉也会增加一些系列。

不过业内人士认为，能否通过菲仕兰的合资产品打开婴幼儿市场，对于辉山乳业来说，仍是个未知数。